社會人均收入達到中等水平後，如果不能順利轉變經濟發展方式，便會導致經濟增長動力不足甚至停滯。很多國家正在努力避免厄運，卻苦無良策。
索羅斯認為，1987年10月股災後，當時的聯儲局主席格林斯平為挽救美國經濟，一手泡製美國史上最大的信貸泡沫，索羅斯形容為super- bubble（超級泡沫）。利用「超級泡沫」解決了1987年股災後遺症，然後是1994年墨西哥危機、1997年亞洲金融危機、2000年科網股危機、 2008年金融海嘯。然而，這個super-bubble目前壽命已長達25年，如何維持下去？
經濟周期力量無法擋
1930年代俄羅斯出了一位著名經濟學家康德拉季耶夫（Nikolai Kondratieff），他發現經濟周期（economic cycles）的力量超過任何政府，政府干預只能將金融災難延遲，卻不能阻止它的出現。真正繁榮期只能在大部分經濟問題解決之後，此乃著名的Ｋ理論。當年 蘇聯領袖斯大林要求康德拉季耶夫更改結論但被拒絕，康德拉季耶夫因此被流放並死於非命。Ｋ理論一直被禁止公開，直到1960年代前蘇聯高官逃亡海外，才在 西方社會流傳開去（個人在1970年代從美國引入香港）。2008年起香港經濟開始進入Ｋ理論中的回落期，雖然有內地「自由行」來港瘋狂消費，帶來 2009年香港消費市場「Ｖ」型反彈，但根據Ｋ理論，這段日子只是小陽春，而非另一繁榮期開始，因為上一次經濟繁榮期遺留下來的問題，大部分未解決。
自1990年至今，日本經濟進入失落世代，雖然政府大量增加貨幣供應，但日本人及日本企業失去貸款能力（或興趣），理由是1990年前在海外的投資，在日 圓滙價大幅上升後大部分都帶來虧損。在國內的投資則面對股市、樓價大幅回落自然亦失去貸款能力（或興趣），只有依賴政府大搞沒有需要的基建（例如為人口只 有200名的鄉村鋪設公路）。人民對領袖不信任致使過去22年日本換了15位首相，形成弱勢領導，無法作出困難而痛苦的決定，造成日本中產階級人口大量消 失（因為長工職位大減）。資金成本太便宜，造成政府機構大量浪費，令私人企業無法同政府資助或補貼機構競爭而被大量淘汰，形成日本人就業困難。Live and let die（活得安心，死得安祥），該死的不死令生存空間減少。資本主義制度下「適者生存，優勝劣敗，在創造過程中有破壞」。在日本該死的企業在政府補貼下不 死，令整個日本經濟半死不活。
今年6月，日本政府再向年輕人增加銷售稅，去補貼退休老人福利。如此下去，日本經濟勢難復蘇。（2012年20歲與64歲和65歲以上退休人士比例已是 2：1，美國是5：1。醫治經濟衰退最佳良藥是貨幣貶值，1985年的廣場會議〔Plaza Accord〕決定美元貶值。中國的人民幣自1989年至1993年大幅貶值70%，令中國經濟自1995年起欣欣向榮。2008年冰島貨幣貶值50% 後，近年冰島經濟亦繁榮起來。歐盟區部分國家如容許貨幣貶值30至50%，雖然令一、兩年內CPI上升10%，踏入第三年經濟便可欣欣向榮〔美元自 2001年至2011年又再大幅貶值〕）。
今天的問題是歐盟國家已採用歐羅，而歐羅短期內無法大幅貶值（起碼德國反對）。日本經濟22年無法復蘇的理由是日圓自1985年起大幅升值，人民幣自2005年起升值亦帶來不少問題，看來歐債危機的最後結果還是讓歐羅大幅貶值30%或以上。
1990年起日本股市由高P/E走向合理P/E花了18年， 到2008年日本股市P/E才重返合理水平。2007年10月內地A股亦由高P/E走向合理P/E，2008年11月A股已重返合理P/E水平。股市重返 合理P/E不代表後市可看升，推動股市上升力量來自企業純利增長率（G）。展望未來10年日本企業純利能否重返高增長水平？如果不能，日本股市雖然重返合 理P/E後亦只能隨波逐流（例如全世界股市上升日股亦上升，但升幅較弱；全世界股市回落日股亦回落，但跌幅較大）。
美國股票市場超級大熊市自2000年已開始，2001年透過美元貶值、利率下調引發2002年10月至2007年9月小牛市（道指雖然創新高，但2007 年10月美元購買力較2000年3月已低許多）。再透過大量增加貨幣，令2009年3月至今年4月又再出現另一小牛市，大方向未改變，超級大熊市通常可維 持16年到18年，令股市由高P/E走向低P/E，即美股超級大熊市至今未死。
在美股牛市重臨之前黃金牛市先結束，至於黃金牛市是否在去年9月結束，還是仍有一段日子走，未能肯定。上一個黃金牛市自1966年開始，1980年1月結 束，前後共14年。上一個美股牛市1982年8月開始，與黃金牛市結束日子兩者相差兩年半時間。美國立國220多年，共出現過47次衰退（平均每4.7年 一個）。1982年至2007年長達25年繁榮期過後只出現2008/2009年不足兩年衰退便進入另一繁榮期？如果真的如此，世界實在太美好了！ 2013年1月美國面對fiscal cliff（財政懸崖），因退稅方案今年底到期，過去10年美國GDP中估計每年有2%來自退稅刺激，雖然政府已宣布延長，加上政府借貸上限明年亦受限 制，令明年美國經濟出現衰退機會高達60%。
中國「三低」時代來臨
中國經濟進入轉型期。過去30年（1978年至2007年）純利高增長企業，在未來未必能再恢復高增長，一如1973年前香港的怡和洋行、和記洋行、太古 洋行及會德豐洋行時代一去不返。1980年起我們面對高利率走向低利率時代，到2012年已是強弩之末，因利率下調而引發公用股、房地產股上升時代亦結 束，一個低通脹、低利率、低增長率時代已來臨，能夠適應新環境的企業可以進一步壯大。過去的資源股、地產股等則進入純利回落期。哪些是中國經濟轉型成功後 的新貴？我們能否在它們股價急升前快點將它找出來？
中銀集團首席經濟學家曹遠征認為，中國經濟正由高速增長台階進入新的增長台階，由過去雙位數增長走向7%速度增長，並在今年第三季完成。雖然增長率不及 2007年前但平穩許多。人民大學金融與證券研究所所長吳曉木認為，經濟結構轉型後新機制將以創新形式進行，保持GDP以7%到8%速度上升，到時股市可 反映此情況。
濫發貨幣如飲鴆止渴
經濟教科書有云：貨幣增加，通脹率便上升，然後利率跟隨CPI上升而上升。2007年9月至今美國聯儲局令貨幣基礎上升3倍，但美國CPI升幅仍在2%以 下，利率更低至可有可無，世界怎會這樣？過去世界不像現代，貨幣十分簡單。現代金融體制下，貨幣變得十分複雜。例如日本增加貨幣供應兼減息，反令日本資金 外流套息，令日本本土沒有通脹。今天貨幣已經不僅用來購買物件和服務，投資用途更大（錢搵錢）。雖然2012年貨幣供應較2007年增加3倍，大部分美國 人仍較2007年貧窮，消費力下降了，可能面對通縮（而非通脹）壓力。
如果濫發貨幣可以挽救經濟，阿根廷亦毋需破產，日本經濟亦不會進入沒完沒了的衰退。降低利率、增加貨幣供應短期可令股市、樓價上升，代價是將有用資源引導 到不事生產的行業（房地產是消費行業，股票市場是玩財富大轉移，真正經濟增長來自實體經濟），最後只會走上阿根廷或日本之路。利息只是資金成本，如投資回 報率高達30%，20厘息不算貴。如投資回報沒有把握1厘息亦不借。2001年那年個人已反駁「減息買股票及買樓」的理論，今天亦不例外。近年香港經濟建 基於樓價保持上升所產生的財富效應，後市如何？真是木宰羊。
1990年代至今四個國家經濟改革十分成功，西方人把他們四個英文字砌在一起成為BRIC，代表巴西、俄羅斯、印度同中國。當年並沒有「金磚」這回事，踏 入公元2000年，隨着美元進入長期貶值期，BRIC四國大量吸納黃金，刺激金價上升，帶動南非經濟上升，BRIC漸變成BRICS（加入南非）才簡稱 「金磚五國」。
金磚五國以中國人均資源最缺乏，2001年中國加入WTO後需大量向海外入口資源，帶動資源價格大幅上升。在金磚五國中，中國工業架構最大、能源消耗量最 多，發電量、鋼產量、鐵路公路里程、航空旅客周轉量較其餘四國加起來還大，其他四國GDP增長主動力來自消費，中國卻來自固定資產投資（資本形成率佔 GDP49.2%）。固定資產投資的資金主要來自儲蓄，其餘來自巨大的貨幣發行量（中國M2和GDP比例高過185.1%）是其他四國的3倍至9倍，形成 較高通脹率。為了保值中國人民紛紛投放資金入房地產。
2008年起面對歐美國家經濟放緩，中國龐大工業架構所產生的產品無法大量出口，形成產能過剩。為阻止經濟急速下滑，這幾年固定資產投資不能慢下來。雖然 如此，仍無法支持國際原材料價格繼續上升。到2011年下半年金磚國「吸金」能力大減，令金價由1920美元一盎斯高峰回落，未來金磚五國健康情況可由金 價能否守住1500美元去決定。如5月16日金價低位1526.7美元守住，一切都沒有問題。反之，如1500美元失守，金價可重返1200美元，我們已 經進入美元強勢時代。
末日博士魯賓尼（Nouriel Roubini）估計，2013年美國經濟將重返衰退期，歐盟區開始分裂，中國無法阻止GDP下滑，2009年來自各國央行的寬鬆貨幣政策只能令資產價格 暫時對抗地心吸力，最後敵不過十分疲弱的基礎因素，又再回落。因為大部分經濟回落都是「N」型，而非「V」型，出現二次衰退機會極大。全球經濟有如一列出 軌火車，一節節車卡撞毀。
美元利率自2008年底已回落到0.25厘，並保持在此低位4年，目前歐羅及人民幣利率亦向低位進發，至今為止效力不大。在未來日子，各國央行仍有何有效工具去阻止經濟下滑?!
金融海嘯後，BRICS成為帶動全球GDP增長動力來源，其中又以中國為首。以今年為例，20%環球GDP增長率來自BRICS。
在過去十年他們GDP增長了四倍，但今年BRICS股市表現欠佳， 反之2005年BRICS股市指數上升53%，較全球股市指數當年升幅大一倍。今年BRICS GDP將達14萬億美元（2002年只有2.8萬億美元），反之股票市值只有7.6萬億美元，較一年前9.5萬億美元減少2萬億美元，佔全球股市總市值 18%。
2008年10月至2009年BRICS股市指數上升180%，重新帶動全球GDP增長率上升，但過去兩年BRICS股市表現失色，令人擔心BRICS的GDP高增長期是否已成過去。
國貨未擺脫「三不足」
過去中國製造業一向以簡單加工為主，競爭力來自低成本、低價格和數量大。面對外需疲弱、生產要素成本上升，過去經營方式難以為繼，市場急需淘汰低端產能， 發展高技術產品。這段青黃不接期不知維持多久？上半年受到市場需求乏力和生產要素成本上升的雙重影響，工業企業實現利潤較去年同期大幅減少，實體經濟利潤 空間不斷縮少，令投資意欲明顯下降，中國經濟發展面臨近年來少見的壓力。
這次世界經濟復蘇不但脆弱，而且反復無常。歐債危機仍未結束，OECD國家失業率高企，新興經濟體面對GDP增速放緩，加上中國內需市場短期內亦不易走 旺，例如用電量增速較去年同期下降近6個百分點，柴油消費更出現負增長，石化產品下游需求亦明顯不足，水路貨運增速亦較去年同期下降，鐵路貨運請求車數亦 下降，航空市場表現疲弱，鋼鐵、建材、有色金屬、機械、紡織產品庫存上升，產品售價回落，行業效益下滑。不少傳統工業已出現價格倒掛現象（製成品售價較原 材便宜）。例如棉紡織品售價低於棉價、電力售價低於煤價、產品同質化（太多工廠生產同類產品），形成無序競爭。至目前為止，中國產品仍未能擺脫技術不足、 科研不足、缺乏核心競爭力等缺點，只能以低利潤去競爭市場。這段過渡期需時多久？木宰羊。
中國經濟進入轉型期已四年（2008年11月起計），似乎並不順利。黃金30年（1978年至2007年）新興工業國家是透過模仿OECD成功模式，出錯 率極低。上述情況1970年代在拉丁美洲國家出現，到了今天大部分拉丁美洲國家陷入「中等收入陷阱」，1980年代亦在東南亞國家出現（來自日本生產工序 外移），目前大部分東南亞國家亦陷入中等收入陷阱，這些國家第三產業在過去發展亦不俗，例如墨西哥佔第三產業GDP62.1%、馬來西亞佔GDP 44.8%，但人均收入無法達OECD國家水平。少數成功例子有新加坡及香港，換言之，由經濟黃金30年進入後工業期，不但需第三產業發展起來，更需要生 產效率提升（南韓今年人均收入亦接近3萬美元），以及提供高素質服務（例如新加坡及香港）。中國經濟是否能轉型成功？仍有賴各方努力。
中國不少行業已出現產能過剩、企業盈利大幅下滑，包括汽車、水泥、鋼鐵行業已面對產能過剩、需要整合。由於房地產開工率下降、鋼材需求低迷。汽車行業亦不好過，還有造船工業，其他面對產能過剩包括有色金屬、化工、能源、紡織服裝等，擔心中國這段整合期日子不會短。
人口紅利快將消失
中國經濟必須轉型，理由是中國勞動力成本在過去五年以年率15%速度上升，而勞動生產效率提升每年只有8%（已是全球最快），形成過去競爭優勢（生產成本 便宜）漸失。勞動成本上升速度快於生產效率，理由相信是受1978年起實施的「一孩政策」影響。到2004年中國已面對年輕勞動人口供應不足問題，即所謂 「劉易斯拐點」，這問題個人在2007年已提出。
另一令人擔心的問題，是人口紅利拐點亦很快出現，就是勞動人口佔總人口比率下降（即19歲至55歲勞動人口佔總人口比率下降）。兩者相距大約10年左右， 即2014年中國極有可能面對人口紅利消失，情況較日本嚴重。日本出現「劉易斯拐點」大約在1970年代，令日本製造業工序大量外移，引發香港、台灣、新 加坡、南韓及東南亞等國家製造業冒起，日本到公元2000年才面對人口紅利消失，即所謂「先富後衰老」。中國「劉易斯拐點」在2004年已開始浮現，加上 2005年7月起人民幣開始升值，令工資上升速度加快，中國出口產品競爭優勢漸失去。如明年再面對人口紅利消失期，即中國將面對「未富先老」問題，會挺麻 煩。
隨着中國經濟開始軟着陸，全球奢侈品銷量受壓。英國最大奢侈品生產商Burberry估計下半年面對營業額下跌壓力（內地中價貨市場今年已潰不成軍）。今 天的問題是連OECD國家亦很難維持人均收入在3萬美元或以上。日本自1990年人均收入進入3萬美元以上後便停滯不前，香港自1997年人均收入進入3 萬美元以上後亦停滯不前，大量新興工業國欲達致人均收入3萬美元水平愈來愈困難。
防經濟下滑考驗執政智慧
展望2013年充滿大量不確定性與波動性，不少國家面對經濟動力減慢，部分國家甚至需經濟結構轉型，歐美國家更要削債。中國面對出口增長下滑、外商直接投 資減少、銀行風險加大，政府已採取一連串穩定經濟政策，包括降息及下調存款準備金率、向中小企業提供減稅優惠、促進民營企業投資、減少行業壟斷、改善分配 制度、完善社會福利制度去刺激一般人消費欲望及為房地產業繼續去槓桿化。目前中國CPI上升壓力已減輕，政府能否用更多財政政策去阻止經濟下行？當面對新 一輪通脹（這次集中在食物方面）。又如何應付？
300年前的工業革命令西方（最先是歐洲、然後北美洲）同東方收入差距不斷擴大。自第二次世界大戰結束後，東、西方收入差距不斷縮窄，形成對全球性資源需 求上升。1978年中國實施改革開放政策，令更多新興國家人民收入迅速冒升。1980年香港人均收入是中國22倍，現在只是5倍。1970年美國人均收入 是香港人20倍，現在只是1.5倍。收入差距逐步消失過程中既帶來破壞亦提供商機，例如香港製造業黃金30年自1950年起步，1980年結束；地產黃金 30年自1967年起步，1997年結束；金融業黃金30年自1975年起步，2007年結束。金融業高峰期出現後，當地經濟一般都會開始走下坡，香港能 否例外？
香港製造業在1980年受惠內地改革開放政策出現第二春，香港房地產受惠於2003年7月內地投資移民計劃，自2003年下半年至今亦出現第二春，香港金融業自1997年至今，大量內地企業來港上市，香港金融業能否出現第二春？
沒有留言:
張貼留言